水泥：在高波動(dòng)環(huán)境中具備最佳的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)

在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境中，我們認(rèn)為水泥子板塊在國內(nèi)大宗商品中具備最出色的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)，主要是因?yàn)椋?1) 由于幾乎全部面向國內(nèi)建筑領(lǐng)域，水泥受全球經(jīng)濟(jì)放緩影響最小；(2) 供應(yīng)將繼續(xù)受限，因?yàn)槿蚪?jīng)濟(jì)放緩不可能改變國內(nèi)水泥產(chǎn)能限制政策，至少在2012 年底前是如此；(3) 盈利可預(yù)見性最高，因?yàn)槲覀內(nèi)哉J(rèn)為中國主要水泥企業(yè)（例如海螺水泥和中國建材）將能夠在下半年保持強(qiáng)勁的議價(jià)能力并在9 月份開始的旺季中提高價(jià)格。

海螺水泥股價(jià)將繼續(xù)表現(xiàn)出色

在過去十年的多個(gè)周期中，海螺水泥表現(xiàn)一直優(yōu)于其它水泥股，主要是因?yàn)楣居鲩L(zhǎng)一直較強(qiáng)勁，而且公司治理較為出色。在近期市場(chǎng)回調(diào)期間，海螺水泥表現(xiàn)仍領(lǐng)先于國內(nèi)水泥板塊。8 月份以來，海螺水泥股價(jià)下滑了4%，而水泥板塊降幅為4%-16%。海螺水泥已從近期峰值回落了12%，而水泥板塊則回落了12%-60%。我們認(rèn)為海螺水泥表現(xiàn)應(yīng)會(huì)繼續(xù)領(lǐng)先水泥板塊。

當(dāng)前估值接近危機(jī)時(shí)水平，強(qiáng)勁的基本面可能逆轉(zhuǎn)宏觀經(jīng)濟(jì)引發(fā)的回調(diào)海螺水泥市盈率在2008 年金融危機(jī)期間為11.3 倍，在2004 年國內(nèi)政策緊縮期間為13.6 倍。在當(dāng)前全球股市拋售潮中，海螺水泥股價(jià)對(duì)應(yīng)11.8 倍和8.6 倍的2011 年/2012 年預(yù)期市盈率。然而，考慮到當(dāng)前的行業(yè)/公司基本面較2008 年/2004 年時(shí)更為強(qiáng)勁，我們認(rèn)為該股當(dāng)前的谷底估值并不合理。簡(jiǎn)言之，中國 水泥行業(yè)在2008 年和2004 年周期中受到產(chǎn)能過剩和價(jià)格戰(zhàn)的負(fù)面影響。然而在當(dāng)前，海螺水泥和中國建材已牢牢占據(jù)了華東水泥市場(chǎng)。該市場(chǎng)目前正面臨供不應(yīng)求的局面，而且我們認(rèn)為這一供需格局將持續(xù)下去。

上半年強(qiáng)勁業(yè)績(jī)及9 月份需求反彈是近期催化因素

海螺水泥和中國建材都發(fā)布了盈利預(yù)增公告，但我們認(rèn)為兩家公司的上半年業(yè)績(jī)?nèi)詫⒊鍪袌?chǎng)預(yù)期，并推動(dòng)股價(jià)進(jìn)一步上行。此外，我們預(yù)計(jì)水泥需求/定價(jià)將從9 月份開始強(qiáng)勁反彈。四季度是每年水泥需求的高峰期。保障房建設(shè)的加速可能將拉動(dòng)今年四季度需求較往年更為強(qiáng)勁。我們重申海螺水泥（位于強(qiáng)力買入名單）和中國建材的買入評(píng)級(jí)。